GSNYSE · The Goldman Sachs Group, Inc.

Fair value (blend propio)

$836.60

vs. $1,029.18 mercado · −18.7%

POSTURA DEL ANÁLISIS: NEUTRAL CON SESGO CAUTELOSO — negocio de primera línea que acaba de completar su salida de banca de consumo, con un precio que exige sostener un ROTCE por encima de cualquier nivel que la propia compañía haya demostrado en un año fiscal completo (ver Sección 13)

Este documento es análisis independiente con fines informativos y educativos. El autor no es un asesor financiero registrado (no CFA / no matriculado ante la CNV/SEC) y este contenido no constituye una recomendación de compra, venta o mantenimiento para ningún lector en particular. Ver disclosure completo al pie.

Banca de inversión y mercados de capitales · Global Banking & Markets · Asset & Wealth Management · Platform Solutions (en salida) · G-SIB sin la escala de depósitos de un banco money-center

Goldman Sachs reportó el 14 de julio de 2026 el mejor trimestre de su historia: $20.340 millones de ingresos netos (+39% interanual), utilidad neta de $6.628 millones, EPS diluido de $20.98, ROE de 23.5% y ROTCE de 25.5% — un resultado que superó en 45.9% al consenso de EPS y en 26.2% al de ingresos, impulsado por un segmento Global Banking & Markets que creció 53% (Equities +72%, FICC +32%, banca de inversión +55%). El trimestre llega justo cuando la compañía completa, con la transferencia del programa Apple Card a JPMorgan Chase, la salida del negocio de consumo que empezó con la venta de GreenSky en 2023 — David Solomon lo resumió como el cierre de "la reducción del foco en nuestro negocio de consumo" — y con Goldman posicionado, junto a Morgan Stanley, para liderar los IPO de OpenAI y Anthropic, dos de las colocaciones más grandes que haya visto Wall Street. La acción cotiza cerca de máximos históricos, a 2.99 veces su valor contable tangible. Este informe recorre el negocio completo —historia, segmentos, balance, capital regulatorio y comparables, usando a JPMorgan Chase (Sección 08) como referencia constante de un banco de perfil distinto— antes de llegar, en la última sección, a la misma pregunta que definió el informe de JPM: ¿cuánto de esta rentabilidad récord es sostenible, y cuánto ya está pagando el mercado por ella?

Utilidad neta TTM

$20.97B

ROTCE 2T26 (ROE)

25.5% (23.5%)

CET1 (Standardized)

12.9%

Activos bajo supervisión

$4.04T

Cifras fundamentales: SEC EDGAR (10-Q, XBRL) y comunicados de resultados de Goldman Sachs, trimestre fiscal cerrado el 30 de junio de 2026 (2T FY2026) y los cuatro trimestres móviles anteriores. Capital regulatorio a la fecha de la última publicación de la Reserva Federal (jun-2026). Precio de mercado al 11-sep-2026. Este documento es 100% analítico — no constituye una recomendación de compra, venta ni mantenimiento. Ver disclosure completo al pie.

01 — Resumen Ejecutivo

El trimestre más fuerte de su historia, justo cuando termina de cerrar el capítulo del consumo

Goldman Sachs llega a este informe habiendo reportado, el 14 de julio de 2026, ingresos netos de $20.340 millones para el segundo trimestre fiscal de 2026 (+39% interanual), utilidad neta de $6.628 millones (+78%), EPS diluido de $20.98 (+92%), ROE anualizado de 23.5% y ROTCE de 25.5% — resultados que superaron al consenso de analistas por 45.9% en EPS y 26.2% en ingresos. El motor fue Global Banking & Markets, que saltó 53% interanual a $15.520 millones: Equities marcó un récord de $7.420 millones (+72%), FICC creció 32% a $4.590 millones, y las comisiones de banca de inversión subieron 55% a $3.400 millones. Asset & Wealth Management sumó $4.597 millones (+20%), con comisiones de gestión en un récord de $3.360 millones y activos bajo supervisión superando por primera vez los $4 billones. El tercer segmento, Platform Solutions, cayó 64% a apenas $221 millones —no por debilidad del negocio, sino por el proceso contable de salida del programa de tarjeta Apple Card (Sección 04).

El resultado llega en un momento de inflexión estratégica real, no solo financiera: con la transferencia de Apple Card a JPMorgan Chase —el mismo banco que este desk cubrió como primer ticker del panel bancario (informe JPM, Sección 04)— Goldman completa una salida del negocio de consumo que empezó con la venta de GreenSky en octubre de 2023 y siguió con la venta de la tarjeta de General Motors a Barclays en octubre de 2024. En palabras del propio David Solomon, la operación "completa sustancialmente el estrechamiento del foco en nuestro negocio de consumo". En paralelo, Goldman y Morgan Stanley aparecen como los bancos líderes designados para los IPO de OpenAI y Anthropic —potencialmente las colocaciones más grandes de la década, con OpenAI apuntando a una valuación de entre $852.000 y $1.000.000 millones—, un catalizador de comisiones de banca de inversión que todavía no está en ningún número de este informe (Sección 11).

Todo esto ocurre con la tasa del Treasury a 10 años en 4.95% y con el mismo entorno de mercados de capitales excepcionalmente favorable que impulsó el trimestre récord de JPMorgan en la misma fecha de corte (informe JPM, Sección 01) — no es una mejora aislada de Goldman, es un viento de cola sectorial. Ese es, en definitiva, el nudo central de este informe, el mismo que en JPM pero todavía más marcado: el ROTCE anual de Goldman viene de una trayectoria mucho más volátil que la de JPMorgan —8.0% en 2023 (el peor año de la salida de Marcus/consumo), 13.5% en 2024, 15.9% en 2025, en ascenso constante pero sin un piso estable de varios años— y el trimestre bajo análisis corre muy por encima de esa trayectoria (25.5% ROTCE). El precio actual de la acción —a 2.99 veces su valor contable tangible— exige, según nuestros propios modelos (Sección 13), un ROTCE sostenido de aproximadamente 27.7% de forma indefinida: por encima incluso del propio trimestre récord bajo análisis, y muy por encima de cualquier año fiscal completo que Goldman haya entregado hasta ahora.

02 — Historia y Evolución

De sociedad de Wall Street a banco público, y del "supermercado financiero" de vuelta a la banca de inversión pura

Goldman Sachs fue fundada en 1869 por Marcus Goldman como una casa de descuento de pagarés comerciales en Nueva York, y pasó gran parte de su primer siglo como sociedad privada (partnership) de banca de inversión — la estructura de propiedad que definió su cultura corporativa mucho después de dejar de ser, en sentido estricto, una sociedad. La compañía salió a bolsa recién en mayo de 1999, en una de las IPO más esperadas de Wall Street, convirtiendo a cientos de socios en accionistas de una firma que hasta entonces se manejaba puertas adentro. La crisis financiera de 2008 fue el segundo quiebre estructural: para acceder a la ventanilla de descuento de la Reserva Federal y a los fondos del TARP, Goldman se convirtió, en septiembre de ese año, en una sociedad holding bancaria (bank holding company) — el mismo estatus regulatorio que JPMorgan, Bank of America o Citigroup, pero adoptado veinte años después que ellos y por necesidad de crisis, no por diseño original. Esa conversión es la razón estructural por la que Goldman tiene depósitos, capital regulatorio bajo la Reserva Federal y un ratio CET1 que reportar (Sección 06) — obligaciones que no existían en su modelo de negocio original de banca de inversión y trading puro.

La década 2016-2023 fue el experimento de Goldman por diversificarse hacia la banca de consumo bajo el liderazgo de Lloyd Blankfein primero y David Solomon después: el lanzamiento de Marcus (préstamos personales y cuentas de ahorro directas al consumidor) en 2016, la adquisición de la financiera de mejoras del hogar GreenSky en 2021, y el lanzamiento de la tarjeta Apple Card en 2019 como emisor exclusivo. El experimento no funcionó como negocio: Marcus y el segmento de consumo acumularon miles de millones de dólares en pérdidas y cargos de reestructuración entre 2022 y 2023, deprimiendo el ROTCE del banco a un mínimo de 8.0% en 2023 —muy por debajo de cualquier año de JPMorgan en el mismo período (informe JPM, Sección 02)— y forzando la reversión estratégica más visible de la era Solomon: venta de GreenSky (oct-2023), venta de la tarjeta de General Motors a Barclays (oct-2024), y finalmente la transferencia de Apple Card a JPMorgan Chase, anunciada y ejecutada en 2026 (Sección 04). El propio Solomon reconoció públicamente, ya en enero de 2025, que el contrato con Apple podía terminar antes de lo previsto — la salida de 2026 fue, en ese sentido, un desenlace anunciado, no una sorpresa.

El gráfico de utilidad neta resume la historia mejor que cualquier párrafo: 2021 ($21.635 millones) fue el pico de la era de estímulo pandémico y el boom de SPACs/banca de inversión; 2022 ($11.261 millones) y sobre todo 2023 ($8.516 millones) fueron los años del costo real de la retirada de consumo —cargos de reestructuración, pérdidas de crédito de Marcus, la venta de GreenSky a pérdida—; 2024 ($14.276 millones) y 2025 ($17.176 millones) marcan una recuperación clara pero todavía en ascenso, no una meseta estabilizada; y el TTM a junio de 2026 ($20.973 millones) ya supera a cualquier año fiscal completo de la serie, impulsado por el semestre excepcional que describimos en la Sección 01. A diferencia de JPMorgan —cuya serie de utilidad de los últimos cinco años nunca cayó por debajo de los $37.700 millones y viene de tres años fiscales completos con un piso de ROTCE relativamente estable (17%-20%, informe JPM Sección 13)—, la serie de Goldman todavía no tiene ese piso: cada año de 2022 a 2025 fue mejor que el anterior, pero ninguno de ellos, ni siquiera 2025, se acerca al nivel de rentabilidad que el trimestre bajo análisis acaba de mostrar. Esa diferencia de forma entre las dos series —compounder estable en JPM, recuperación en curso en GS— es la razón por la que este informe trata con particular cautela qué nivel de ROTCE usar como "sostenible" en la Sección 13.

03 — Modelo de Negocio y Segmentos

Tres segmentos, dos de ellos en franco crecimiento y uno terminando de apagarse

Goldman Sachs opera bajo tres segmentos reportables: Global Banking & Markets (GBM) —banca de inversión (asesoría, suscripción de acciones y de deuda), FICC (renta fija, divisas y commodities) y Equities (trading y financiamiento de acciones)—, Asset & Wealth Management (AWM) —gestión de activos institucional y minorista, banca privada y préstamos a clientes de alto patrimonio, e inversiones de balance—, y Platform Solutions —banca transaccional y los remanentes de las asociaciones de tarjetas de consumo, en gran medida un cajón de liquidación de la era Marcus—. A diferencia de JPMorgan o Bank of America, Goldman no tiene un segmento de banca de consumo/comunidad de escala comparable a CCB (informe JPM, Sección 03): sin esa base de depósitos minoristas masiva, el balance de Goldman es sustancialmente más chico ($2.128 billones de activos totales al 30-jun-2026, frente a los $5.02 billones de JPMorgan) y su negocio depende mucho más de los mercados de capitales que de la intermediación crediticia tradicional — la razón estructural por la que este informe usa un peer set distinto al de JPM en la Sección 08.

Fuente: comunicado de resultados de Goldman Sachs, 2T FY2026 (14-jul-2026). ¹Margen pretax total = utilidad pretax firma ($8.563M) / ingresos netos totales ($20.338M) — no es la suma directa de los tres segmentos, que reportan sobre bases de asignación de capital y gastos corporativos distintas. Goldman no divulga ROE por segmento (a diferencia de JPMorgan); el margen pretax es el corte comparable disponible.

La lectura por margen pretax es reveladora: GBM (24.8%) y AWM (18.4%) son ambos negocios rentables y en crecimiento de doble dígito, mientras Platform Solutions reporta un margen pretax negativo de 31.7% —el costo contable de terminar de salir del negocio de consumo, no una señal de que el negocio remanente (banca transaccional) esté fallando—. AWM es, en esencia, el mismo tipo de negocio "asset-light" que el segmento de gestión de patrimonio de JPMorgan (AWM de JPM tuvo 48% de ROE en el mismo trimestre, informe JPM Sección 03): un negocio de comisiones sobre activos gestionados que consume relativamente poco capital regulatorio, y que Goldman viene reforzando activamente vía M&A —la adquisición de Industry Ventures (secundarios de capital de riesgo, cerrada en enero de 2026) y de Innovator Capital Management (ETFs de resultado definido, cerrada en abril de 2026, ~$1.900 millones de contraprestación total)— para acelerar su crecimiento por encima del que lograría de forma orgánica (Sección 04). GBM, en cambio, es el segmento más parecido al Commercial & Investment Bank de JPMorgan: el más grande por ingresos, el más intensivo en capital regulatorio, y el más expuesto al mismo ciclo de mercados de capitales que impulsó el trimestre récord de ambos bancos.

04 — Desarrollos Recientes y Perspectiva

Cuatro frentes que van a definir los próximos trimestres

Apple Card: de emisor a ex-emisor, con el costo contable ya reconocido

En el cuarto trimestre de 2025, Goldman transfirió la cartera de préstamos de Apple Card a la categoría "mantenida para la venta" (held for sale) — el paso contable que precede a una venta, y el mismo hecho que del otro lado de la operación llevó a JPMorgan a constituir una reserva de crédito de $2.200 millones en el mismo trimestre (informe JPM, Sección 04). Para Goldman, la contrapartida en 2026 fueron sucesivos markdowns (recortes de valor contable) del propio portafolio, que explican la caída de 64% en los ingresos de Platform Solutions del segundo trimestre. Es un costo real, pero acotado y ya mayormente reconocido en el balance —no una sorpresa que vaya a seguir golpeando resultados trimestre tras trimestre—, y cierra un capítulo de casi una década (Apple Card se lanzó en 2019) que el propio management describe como el cierre definitivo de la aventura de consumo de Goldman.

M&A en Asset & Wealth Management: comprar crecimiento en el negocio que sí quieren tener

Mientras sale de consumo, Goldman está comprando activamente en gestión de activos: adquirió Industry Ventures —una firma de secundarios y fondos de fondos de capital de riesgo, con más de $500.000 millones de activos bajo supervisión en el grupo al que se integró (External Investing Group)— por hasta $965 millones (incluyendo contraprestación contingente), cerrada el 2 de enero de 2026; y completó la compra de Innovator Capital Management —un proveedor de ETFs de "resultado definido" con unos $31.000 millones de activos bajo supervisión y 171 fondos— por aproximadamente $1.900 millones en efectivo, acciones y contraprestación contingente, cerrada el 2 de abril de 2026. Estas dos operaciones explican buena parte del salto de goodwill e intangibles del balance de Goldman en el primer semestre de 2026 (de $7.522 millones combinados a fin de 2025 a $9.271 millones a fin de 2T26, Sección 06) — capital tangible que se convirtió en activos intangibles para comprar crecimiento en el negocio de comisiones, no una señal de deterioro.

OpenAI y Anthropic: la carrera por los IPO más grandes de la década

OpenAI presentó una declaración de registro S-1 confidencial ante la SEC el 22 de mayo de 2026, nombrando a Goldman Sachs, Morgan Stanley y JPMorgan como bancos líderes de la colocación, con una salida a bolsa apuntada para septiembre de 2026 a una valuación de entre $852.000 y $1.000.000 millones. Según coberturas de mercado recientes, Goldman aparecería como favorito para el rol de "lead left" (el banco líder de la colocación) con una probabilidad implícita cercana al 82%. Por separado, Anthropic también eligió a Goldman Sachs y Morgan Stanley como sus dos bancos principales para su propio proceso de salida a bolsa, aunque sin definir todavía cuál de los dos tendrá el rol líder. Se trata de comisiones de banca de inversión que, de concretarse en el horizonte de este informe, no están incorporadas en ninguno de los supuestos de la Sección 13 —ni en el consenso de analistas usado en la Sección 12, que en su mayoría antecede a la confirmación pública de estos mandatos—: es upside no capturado por el modelo, no un riesgo (ver Sección 11).

El mismo viento de cola de mercados que benefició a JPMorgan

El salto de 53% en los ingresos de GBM no es un fenómeno exclusivo de Goldman: JPMorgan reportó, en el mismo trimestre calendario, un salto de 35% en su negocio de Markets y de 30% en comisiones de banca de inversión (informe JPM, Sección 04), en el mismo contexto de actividad de mercados de capitales excepcionalmente fuerte. Es la misma distinción que vale para ambos bancos: entre "el negocio mejoró estructuralmente" y "el trimestre coincidió con un pico cíclico de actividad de mercados" — con el agravante, en el caso de Goldman, de que su negocio está sistemáticamente más concentrado en esa actividad cíclica (GBM es 76% de la firma) que el de JPMorgan (CIB es 43% de la firma, con CCB de banca de consumo aportando otro 35% mucho más estable). Esta diferencia de concentración es central para entender por qué Goldman, pese a tener un ROTCE del trimestre parecido al de JPMorgan (25.5% vs. 23%-29% de JPM), tiene una historia de rentabilidad mucho más volátil detrás y, por lo tanto, una pregunta de sostenibilidad todavía más abierta (Sección 13).

05 — Estados Financieros

Los últimos dos trimestres, con la eficiencia mejorando de forma genuina

Fuente: SEC EDGAR XBRL (10-Q 1T y 2T FY2026) y comunicados de resultados. Eficiencia ratio = gastos operativos / ingresos netos, calculado por este desk sobre base trimestral (no year-to-date) — Goldman reporta 58.8% YTD a 2T26, cifra que promedia los dos trimestres de esta tabla. TTM = suma de los cuatro trimestres móviles a jun-2026 (3T25+4T25+1T26+2T26). ¹ROE 1T26 estimado por este desk a partir del patrimonio común promedio del trimestre. ²ROTCE 1T26 calculado por este desk (utilidad neta menos dividendo preferido, sobre patrimonio tangible común promedio) — Goldman reportó 27.1% de ROTCE combinando una base de cálculo propia; la diferencia refleja metodología de promedio, no un dato distinto.

El dato más alentador de esta tabla, leído con cuidado, es que la mejora de la eficiencia ratio (de 60.5% a 57.4%) es genuina y no depende de una partida puntual como la que infló la comparación de JPMorgan en el mismo trimestre (informe JPM, Sección 05: la ganancia de $5.600 millones de Visa e inversiones accionarias). Los gastos de compensación de Goldman subieron 30% interanual en el trimestre —consistente con que buena parte de la compensación en un banco de inversión está directamente atada a los ingresos generados—, pero los ingresos subieron todavía más rápido (+39%), lo que sí constituye apalancamiento operativo real. Dicho esto, esta misma mecánica corre en la dirección contraria si el ciclo de mercados de capitales se enfría: la compensación variable de Goldman cae con los ingresos de forma más elástica que los gastos fijos de un banco comercial tradicional, así que la eficiencia ratio de Goldman debería ser sistemáticamente más volátil trimestre a trimestre que la de JPMorgan —el propio cuarto trimestre de 2025, con una eficiencia de 72.3% frente al 57.4% del trimestre bajo análisis (ver gráfico), ya lo mostró—.

06 — Balance, Calidad de Activos y Capital Regulatorio

Un balance de banco de inversión, no de banco comercial — y un colchón de capital más ajustado que el de JPMorgan

Fuente: SEC EDGAR XBRL (10-Q 2T FY2026). TBVPS calculado por este desk (patrimonio común neto de preferidas, menos goodwill e intangibles, dividido por acciones comunes en circulación a fin de trimestre, 291.44 millones) — Goldman reporta un valor libro por acción de $367.67 en su propio comunicado usando una base de acciones ligeramente distinta (incluye ciertas unidades restringidas); este desk usa la base de acciones en circulación de la portada del 10-Q de forma consistente para toda la serie histórica de la Sección 13, incluida la ventana de reversión, en vez de mezclar convenciones entre trimestres.

Depósitos y balance: el negocio es distinto al de un banco comercial

A diferencia de JPMorgan ($2.71 billones de depósitos sobre $5.02 billones de activos, informe JPM Sección 06), los $557.955 millones de depósitos de Goldman representan apenas 26% de sus activos totales —el resto del balance está compuesto en gran medida por posiciones de trading, préstamos garantizados a contrapartes institucionales (repos, préstamos de valores) e inventario de mercados—. Goldman no reporta una cartera de préstamos comerciales/de consumo comparable en tamaño a la de un banco universal desde que dejó de tagear el concepto de forma consolidada tras la salida de Marcus/GreenSky; su libro de crédito remanente es, fundamentalmente, financiamiento a contrapartes de banca privada y de mercados, con provisiones para pérdidas de crédito de apenas $102 millones en el trimestre (0.5% de los ingresos netos) — un orden de magnitud menor a la de JPMorgan ($2.500 millones, 4.3% de los ingresos, informe JPM Sección 06), consistente con que Goldman no tiene, ni pretende tener, un libro de crédito de consumo relevante después de esta salida.

Capital regulatorio: colchón más ajustado, GSIB surcharge más alto de lo que muestra el informe de JPM

Goldman cerró el trimestre con un ratio CET1 (Common Equity Tier 1) de 12.9% bajo el enfoque Standardized, sobre activos ponderados por riesgo (RWA) de $790.000 millones. Según la publicación más reciente de la Reserva Federal ("Large Bank Capital Requirements", jun-2026), el requerimiento total de CET1 para Goldman es de 11.4% —mínimo regulatorio base de 4.5%, Stress Capital Buffer (SCB) de 3.4% vigente hasta septiembre de 2027, y un recargo de capital para bancos de importancia sistémica global (GSIB surcharge) de 3.5%—, lo que deja a Goldman con un colchón real de ~1.5 puntos porcentuales por encima del mínimo exigido —equivalente a unos $11.850 millones de capital excedente—, sensiblemente más ajustado que el colchón de ~2.6 puntos de JPMorgan (informe JPM, Sección 06). Vale una aclaración de dato: el propio informe de JPM, publicado antes de esta actualización de la Fed, había citado el GSIB surcharge de Goldman en 3.0%; la tabla oficial de la Reserva Federal vigente a la fecha de corte de este informe lo ubica en 3.5% —empatado con Citigroup como el segundo más alto del panel de bancos estadounidenses, después del 4.5% de JPMorgan—, reflejando cómo el balance de Goldman (medido por los indicadores de riesgo sistémico que alimentan la fórmula del recargo) creció en el último ciclo de recalibración. La Reserva Federal decidió en febrero de 2026 mantener sin cambios los requerimientos de Stress Capital Buffer de todos los bancos hasta 2027, a la espera de incorporar comentarios públicos a la metodología del stress test — es decir, el resultado del propio ejercicio de 2026 no modificó el requerimiento vigente de Goldman.

El riesgo regulatorio hacia adelante tiene, para Goldman, un componente específico que no aplica de la misma forma a un banco comercial como JPMorgan: la reglamentación final de Basel III Endgame, cuya versión recalibrada de marzo de 2026 apunta a un alivio neto de capital agregado para el sistema (~$87.700 millones), incluye una revisión del marco de riesgo de mercado (Fundamental Review of the Trading Book, FRTB) que, bajo el enfoque estandarizado, podría elevar el capital exigido contra el libro de trading en aproximadamente 89% —o cerca de 30% bajo un esquema mixto de modelos internos y enfoque estandarizado que refleja las aprobaciones de modelo vigentes—. Un banco con un libro de trading tan grande en relación a su balance como el de Goldman está estructuralmente más expuesto a este componente específico de la reforma que un banco con un libro de crédito dominante como JPMorgan (Sección 10).

07 — Retorno de Capital

Un payout que en el año móvil ya casi iguala a la utilidad — más agresivo que el de JPMorgan

Fuente: comunicados de resultados 1T/2T FY2026 (recompras y dividendo) y cálculo propio a partir de flujo de efectivo XBRL (pagos de dividendos y recompras de acciones comunes, TTM 3T25-2T26, sobre utilidad neta menos dividendos preferidos del mismo período). El payout de dividendo puro y el payout total 5 años son cálculo propio de este desk.

El payout total TTM de Goldman (~96%) es notablemente más alto que el de JPMorgan (73% LTM, informe JPM Sección 07) — Goldman está devolviendo a sus accionistas comunes casi la totalidad de la utilidad de los últimos doce meses, en gran medida por el ritmo de recompra que sostuvo incluso antes de que la utilidad se disparara en el primer semestre de 2026: los $5.000 millones de recompras del primer trimestre se ejecutaron sobre una base de utilidad todavía "normal", no sobre la utilidad récord del trimestre siguiente. Este no es un patrón nuevo para Goldman: el payout total promedio de los últimos cinco años fiscales completos (~81%, con un pico de 118.6% en 2023, el año de peor utilidad de la serie) muestra una compañía que sostiene su ritmo de recompra a través del ciclo en vez de atarlo estrictamente a la utilidad del año corriente — una política de asignación de capital más agresiva y menos "suavizada" que la de JPMorgan, que también compra acciones de forma consistente pero parte de un payout total base más bajo (73% vs. 81%-96% de Goldman). La contracara de este ritmo de recompra es la que se ve en el valor libro tangible por acción: entre el cierre de 2025 ($347.51) y el cierre del segundo trimestre de 2026 ($344.68), el TBVPS de Goldman en realidad cayó levemente pese a generar más de $12.000 millones de utilidad en el semestre — el efecto combinado de $14.000 millones de recompras (a una prima considerable sobre libro, dado que la acción cotiza a 2.99x TBV), $2.700 millones de dividendos y $1.750 millones de capital tangible "convertido" en goodwill/intangibles vía las adquisiciones de Industry Ventures e Innovator (Sección 04) absorbió, y superó, la generación orgánica de capital del semestre. Es una decisión de asignación de capital deliberada —comprar crecimiento en AWM y devolver el resto a los accionistas en vez de acumular capital ocioso—, no un signo de debilidad, pero sí explica por qué el crecimiento del TBVPS reciente entiende poco de la rentabilidad récord del semestre (Sección 13, Método 2).

08 — Comparables de Industria

GS frente a Morgan Stanley (el par directo), Charles Schwab (referencia fee-based) y los money-center de JPM

A diferencia de JPMorgan, cuyo grupo de comparables directos son los otros tres bancos universales de escala money-center (BAC, WFC, C — informe JPM Sección 08), el comparable directo de Goldman es Morgan Stanley: el otro banco de inversión de Wall Street con estatus de G-SIB, sin una base de depósitos minorista masiva, y con una mezcla de ingresos igualmente dominada por mercados de capitales y gestión de patrimonio/activos. Sumamos a Charles Schwab como referencia cruzada fee-based (broker/gestor de activos puro, sin mesa de trading propia de escala) y a los cuatro bancos money-center del panel —empezando por JPMorgan— como contexto de la industria bancaria más amplia, sin tratarlos como comparables directos de negocio.

Precios de mercado al 11-sep-2026 (Yahoo Finance). GS: P/TBV y TBVPS cálculo propio (Sección 06); P/E fwd. sobre EPS FY2026E de consenso ($70.72, stockanalysis.com). MS: book value y ROTCE del comunicado de resultados 2T FY2026; P/E fwd. sobre EPS FY2026E de consenso ($12.22). JPM/BAC/WFC/C: cifras del informe JPM de este mismo desk (Sección 08), mismo trimestre de corte. ¹Expense efficiency ratio propio de MS (gastos/ingresos), definición comparable. ²Schwab es una referencia cruzada fee-based, no un banco universal ni un G-SIB — no tiene TBVPS ni CET1 comparables en el mismo sentido; se muestra P/B en su lugar y no pondera en el Método 4 de la Sección 13.

La comparación con Morgan Stanley es la más reveladora de esta sección: ambos bancos entregaron un ROTCE trimestral prácticamente empatado (25.5% Goldman vs. 26.6% Morgan Stanley), pero el mercado paga un múltiplo de valor libro tangible sensiblemente más alto por Morgan Stanley (4.03x vs. 2.99x). La explicación más plausible no es que el mercado prefiera arbitrariamente a Morgan Stanley: es que Morgan Stanley lleva más trimestres consecutivos sosteniendo un ROTCE por encima de 25% (27.1% en 1T26, 26.6% en 2T26) y tiene una mezcla de ingresos más inclinada hacia gestión de patrimonio —un negocio de comisiones recurrentes, menos cíclico que el trading— que Goldman, cuyo salto de rentabilidad de 2026 es más reciente y está más concentrado en un segmento (GBM) intrínsecamente más volátil. Frente a JPMorgan, la comparación es distinta: JPMorgan cotiza a un múltiplo más alto que Goldman (3.15x vs. 2.99x) pese a un ROTCE ex-items más bajo (23% vs. 25.5%) — consistente con la prima que el mercado le asigna a la estabilidad de tres años de JPMorgan (17%-20% de piso, informe JPM Sección 13) sobre la recuperación todavía en curso de Goldman. En conjunto, estas dos comparaciones sugieren que el mercado está, de hecho, discriminando por historial de sostenibilidad del ROTCE y no solo por su nivel del trimestre corriente — el mismo criterio que aplicamos en la Sección 13 para construir el caso Base de este informe.

09 — Gobierno Corporativo y Estructura Accionaria

Solomon consolidado, Waldron como sucesor declarado, Nachmann al frente del motor de crecimiento

Fuentes: Fintel, Nasdaq (institutional holdings), Banking Dive (compensación y sucesión, DEF 14A citado), GuruFocus (holdings de insiders).

El paralelo con JPMorgan es directo pero con un matiz importante: ambos bancos combinan los cargos de Chairman y CEO en una sola persona, un punto que asesores de gobernanza suelen señalar como riesgo de concentración de poder en ambos casos. La diferencia está en la madurez de la sucesión: JPMorgan recién en 2026 empezó a mostrar nombres concretos (Petno y Rohrbaugh como co-presidentes, informe JPM Sección 09) después de veinte años de Dimon en el cargo, mientras que Goldman ya tiene, desde febrero de 2025, un sucesor con asiento en el directorio y un paquete de retención equivalente al del propio CEO — una estructura de sucesión más adelantada en el tiempo, aunque Solomon, con menos de ocho años en el cargo, todavía no enfrenta la misma presión de relevo que Dimon. El paquete de compensación de Solomon (~$47M, el tercer aumento consecutivo de 20%+) ya lo posicionaría, según cobertura de prensa financiera, como el CEO mejor pago entre los seis bancos más grandes de EE.UU. —una señal de que el directorio está defendiendo activamente la continuidad del liderazgo actual frente al riesgo de fuga de talento hacia gestores de activos alternativos, el mismo motivo que citó el propio directorio al justificar el retention package idéntico para Waldron.

10 — Registro de Riesgos

Qué podría cambiar esta lectura

11 — Catalizadores

Agenda de eventos relevantes

12 — Modelo Financiero Proyectado y Momentum de Estimados

Qué espera el consenso, y qué tan dividido está sobre la acción

Fuente: stockanalysis.com (consenso de 25 analistas, sep-2026). El salto de +37.8% de FY26E sobre el FY2025 real ya incorpora el semestre récord reportado; la desaceleración proyectada a +4.7% para FY27 refleja que el consenso no espera que el ritmo de GBM de 2026 se repita con la misma intensidad — la misma lectura que aplica el informe de JPM a su propia desaceleración de consenso (informe JPM, Sección 12).

Momentum de revisión y calificación de analistas

Fuente: stockanalysis.com (consenso de 25 analistas, ago-2026, posterior al reporte de 2T FY2026).

El desglose de calificaciones es el dato más revelador de esta sección: con 16 de 25 analistas en "Hold" —una mayoría absoluta, no una minoría—, el consenso sobre Goldman está mucho más dividido que el de JPMorgan (13 de 24 analistas en la calificación más alta disponible, informe JPM Sección 12). El precio objetivo promedio ($1,142.00) queda apenas 10.9% por encima del precio de mercado ($1,029.18), un upside implícito modesto que, combinado con la mayoría de "Hold", sugiere que el propio consenso sell-side —pese a reconocer la calidad del trimestre— no tiene una convicción fuerte de que la acción tenga upside significativo desde acá. Es una diferencia de matiz frente a JPM (que combinaba mayoría "Strong Buy" con un upside implícito todavía más chico, 5.5%): en Goldman, ni siquiera la calificación mayoritaria transmite convicción alcista clara — el mercado profesional parece compartir, al menos parcialmente, la misma cautela que este informe documenta en la Sección 13.

13 — Valuación: Métodos y Fair Value

Cuánto vale un banco de inversión que acaba de tener su mejor trimestre — comparado método por método con JPMorgan

Igual que en el informe de JPMorgan, este documento no usa DCF de flujo de caja libre a la firma ni EV/EBITDA — el balance de Goldman, aunque estructuralmente distinto al de un banco comercial (Sección 06), sigue sin tener un "valor de empresa" en el sentido convencional que haga útil ese marco—. Usamos el mismo set de seis métodos del informe de JPM: Dividend Discount Model de payout total, Residual Income Model, P/TBV justificado por ROTCE, comparables, reversión histórica y consenso de Wall Street, ponderados con los mismos pesos que ya estableció ese informe (no un promedio simple). La diferencia central con JPM no está en el método, sino en el dato de entrada más importante: qué ROTCE tratar como "sostenible" para anclar los tres métodos intrínsecos —y, como se ve más abajo, la respuesta para Goldman es bastante más conservadora que para JPM, precisamente porque su historial de rentabilidad todavía no tiene el piso estable de tres años que sí tiene JPMorgan.

Costo de equity (CAPM): Rf ≈ 4.95% (yield vigente del Treasury 10Y al 11-sep-2026) + beta × ERP (~5.0%), con beta de 1.28 (5 años, fuente: stockanalysis.com) — más alto que el 1.10 usado en el informe de JPM, consistente con que Goldman es un negocio más cíclico. Costo de equity Base ≈ 11.4%; Bear 12.4%; Bull 10.4%.

Método 1 — Dividend Discount Model de payout total (dividendo + recompras), tres escenarios

A diferencia del primer informe de este desk (JPM), que tuvo que corregir el DDM después de una primera versión que solo descontaba el dividendo en efectivo (informe JPM, Método 1), este informe aplica la corrección aprendida desde el arranque: descontamos el payout total (dividendo + recompras, como % del EPS) sobre el EPS de los últimos doce meses ($64.79, sin ajuste por partidas puntuales — a diferencia de JPM, no identificamos una ganancia no recurrente aislada de la magnitud de la de Visa en el trimestre bajo análisis; el ajuste relevante en Goldman no es por partida contable puntual sino por nivel cíclico, y se refleja en la trayectoria de crecimiento de cada escenario, no en el punto de partida).

El escenario Bear parte de una caída de 15% en el EPS del año 1 —una reversión del ciclo de mercados de capitales comparable a la que Goldman ya vivió en el pasaje de 2021 a 2022— y ancla el payout en 50%, por debajo del promedio de cinco años (~81%) para reflejar que un banco en estrés reduce recompras antes que dividendo. El escenario Base asume que el EPS del año 1 se mantiene plano —absorbiendo la normalización del nivel cíclico de 2026 sin todavía crecer— y retoma un crecimiento de 4% hacia el año 5, con el payout subiendo gradualmente de 80% a 85%, por debajo del 96% actual pero en línea con el promedio histórico de cinco años. El escenario Bull asume que el impulso de 2026 —incluyendo el efecto no modelado de los IPO de OpenAI/Anthropic, Sección 11— se sostiene con crecimiento de doble dígito bajo en el año 1.

Método 2 — Residual Income Model (Excess Return)

Partimos del valor libro tangible actual ($344.68 por acción, Sección 06) y sumamos el valor presente del "exceso de retorno" de cada año futuro — la diferencia entre el ROTCE que el banco genera y su costo de equity, aplicada sobre el capital tangible del año anterior—. La decisión más importante de este método, y la que más separa a este informe del de JPM, es dónde anclar el ROTCE del caso Base: JPMorgan pudo anclarse en el promedio real de sus tres últimos años fiscales completos (17%-20%, un piso estable) porque esos tres años efectivamente formaron una meseta. Goldman no tiene esa meseta — 2023 (8.0%), 2024 (13.5%) y 2025 (15.9%) fueron tres años en ascenso constante, cada uno mejor que el anterior, sin todavía estabilizarse. Anclar el Base en el nivel del trimestre bajo análisis (25.5%) sería repetir, sin corregirlo, el mismo error que el informe de JPM tuvo que corregir ex post (anclar en un pico en vez de en un piso demostrado); anclar en el promedio de los tres años ascendentes (12.5%) ignoraría el ritmo real de mejora. Este informe usa el ROTCE de los últimos doce meses móviles (TTM), 19.6%, calculado por este desk, como punto de partida del caso Base —un nivel que ya incorpora buena parte del semestre récord sin asumir que el pico trimestral (25.5%) sea el nuevo piso permanente— y lo deja moderar hacia el nivel de 2025 (15.9%-16%) hacia el final del horizonte explícito.

El escenario Bear retrocede hacia el nivel de 2024 (13.5%) y lo deja erosionarse a 10% — un escenario de estrés real, no el promedio histórico—. El Bull (24% inicial, moderando a 22%) sostiene casi todo el nivel del trimestre récord y, no por casualidad, es el único de los tres escenarios que ya supera el precio de mercado ($1,047.97 vs. $1,029.18): es, en esencia, el escenario en que el mercado tiene razón. El crecimiento del TBVPS se ancla en la tasa compuesta anual real observada 2021-2025 (~5.2%, Sección 07) para el caso Base, no en una fórmula de ROTCE × retención — la misma razón por la que, pese a un ROTCE Base de 18%-16%, el TBVPS no crece al mismo ritmo: gran parte del exceso de retorno se destina a recompras y M&A, no a acumular capital tangible (Sección 07).

Sensibilidad del caso Base: costo de equity × crecimiento terminal

Grilla propia, recalculando el Residual Income Model del caso Base (mismas trayectorias de ROTCE y crecimiento de TBVPS declaradas arriba, TBV0 $344.68) para cada combinación COE/g — calibrada para reproducir exactamente la celda base ya reportada (COE 11.4%, g 3.2% → $564.39). Ni siquiera con costo de equity bajo (9.4%) y crecimiento terminal alto (4.2%) la grilla alcanza el precio de mercado ($1,029.18) — a diferencia de la grilla equivalente de JPM, que sí se acercaba al mercado en su esquina más optimista (informe JPM, Sección 13).

Método 3 — P/TBV justificado por ROTCE

P/TBV justificado = (ROTCE − g) / (Costo de equity − g), usando el mismo ROTCE sostenible de largo plazo del caso Base del Método 2 (16%) y el mismo costo de equity y crecimiento terminal (11.4% y 3.2%).

La lectura inversa de este método es el dato más contundente de todo el informe: resolviendo la fórmula para el ROTCE que justificaría el múltiplo actual de mercado (2.99x, al mismo costo de equity y crecimiento), el precio actual exige un ROTCE sostenido de aproximadamente 27.7% — no solo por encima de cualquier año fiscal completo de Goldman (el máximo histórico es 24.3% en 2021, un año de estímulo excepcional, Sección 02), sino por encima incluso del propio trimestre récord bajo análisis (25.5%). En JPMorgan, el ROTCE implícito de mercado (~26%) quedaba por encima del piso reciente del banco pero cerca del nivel del trimestre bajo análisis (informe JPM, Método 3). En Goldman, el mercado le exige a la acción superar su propio mejor trimestre de la historia, de forma indefinida — la brecha entre "lo que el banco demostró poder hacer" y "lo que el precio exige que haga para siempre" es estructuralmente más ancha que en JPM.

Método 4 — Comparables (P/TBV y P/E forward)

Aplicamos el P/TBV y el P/E forward de los dos comparables directos de la Sección 08 (Morgan Stanley y JPMorgan) al TBVPS y al EPS forward de consenso de Goldman. A diferencia de JPM, que promedia tres comparables money-center, este método usa el promedio de solo dos firmas —la limitación real de tener un único comparable de negocio verdaderamente directo (Morgan Stanley)—.

A diferencia de los tres métodos anteriores, este da un resultado por encima del precio de mercado — el primer método de este informe en hacerlo. La razón es mecánica y ya la anticipamos en la Sección 08: Morgan Stanley cotiza a un múltiplo más rico que el propio Goldman pese a un ROTCE casi idéntico, así que promediarlo empuja el resultado hacia arriba; JPMorgan, con un múltiplo más moderado pero un EPS forward de consenso más bajo en relación a su precio, empuja en la dirección contraria pero con menos fuerza. El resultado neto es un método de comparables que dice, en esencia, "Goldman está barata frente a su par más directo" — una señal genuinamente distinta a la que dan los métodos intrínsecos, y la primera pista de la tensión real que resolvemos en la síntesis de esta sección.

Método 5 — Reversión histórica (P/TBV propio, ventana de 3 años)

Igual que en JPM, usamos una ventana de 3 años (cierres fiscales 2023-2025) en vez de la serie completa disponible: el P/TBV de cierre de cada año fiscal (calculado por este desk sobre el TBVPS de ese mismo cierre) fue 1.27x (2023), 1.74x (2024) y 2.53x (2025) — una trayectoria ascendente todavía más pronunciada que la de JPMorgan (1.99x→2.46x→3.05x en el mismo período), consistente con que Goldman viene de un nivel de partida mucho más deprimido (el año de peor ROTCE de la serie, 2023, coincide con el múltiplo más bajo).

P/TBV de cierre de cada año fiscal calculado por este desk (precio de cierre real de esa fecha, vía Yahoo Finance, sobre el TBVPS propio de ese mismo cierre — misma metodología que la Sección 06). A diferencia de JPM, que tenía una serie de 10 años disponible para la referencia completa, este desk solo reconstruyó 5 años de TBVPS propio para Goldman; se muestra el promedio de 5 años como referencia, no como sustituto de una ventana de 10 años.

Tomamos el promedio de 3 años (1.85x → $636.28) como el resultado de este método, siguiendo el mismo criterio que el informe de JPM: los últimos tres cierres fiscales muestran una trayectoria ascendente clara y sostenida, no un salto puntual aislado, así que promediar contra ellos —y no contra los años de 2021-2022, que preceden al peor tramo de la salida de consumo— es la lectura más representativa del régimen de negocio actual. El hallazgo igual se sostiene con la ventana corregida: el múltiplo actual (2.99x) queda por encima incluso del cierre de 2025 (2.53x), el punto más alto de toda la serie — la misma conclusión que en JPM, aunque con menos holgura, porque a diferencia de JPM (cuyo cierre 2025 ya reflejaba tres años de ROTCE estable), el cierre 2025 de Goldman todavía reflejaba un ROTCE anual (15.9%) muy por debajo del trimestre que después llegó.

Método 6 — Consenso de Wall Street

Como se detalla en la Sección 12: 25 analistas, precio objetivo promedio de $1,142.00, rango de $730.00 a $1,325.00, con una mayoría de calificaciones en "Hold" (16 de 25) — a diferencia de JPM, donde este es el único método que supera claramente el precio de mercado con una mayoría de calificaciones alcistas, en Goldman el consenso también queda por encima del mercado (+10.9%) pero con una convicción direccional mucho más débil.

Síntesis: los seis métodos, uno al lado del otro — y una bifurcación más marcada que en JPM

El blend final usa los mismos pesos que estableció el informe de JPM: los métodos que dependen de un supuesto de largo plazo/terminal (DDM, Residual Income Model y P/TBV justificado) pesan 10% cada uno, comparables y consenso 20% cada uno, y reversión histórica 30%. A diferencia de JPM, donde los seis métodos —salvo el consenso— quedaban agrupados en una banda relativamente angosta (20%-32% por debajo del mercado), en Goldman los métodos se separan en dos grupos con una brecha mucho más ancha: los tres métodos intrínsecos (DDM, RIM, P/TBV justificado) piden un descuento de 33%-48% sobre el precio de mercado, mientras que los tres métodos de mercado/peers (comparables, reversión y consenso), que juntos concentran el 70% del peso del blend, quedan entre un 8% por debajo y un 15.5% por encima del precio actual. Esta bifurcación —no presente, o mucho más tenue, en JPM— es en sí misma un hallazgo: refleja que el propio historial de Goldman (reversión) y su comparable más directo (Morgan Stanley, dentro de comparables) ya incorporan buena parte de la mejora reciente del negocio, mientras que los modelos que dependen de proyectar un ROTCE sostenible desde cero —sin el ancla de un múltiplo de mercado— siguen sin encontrar, en la historia real de Goldman, evidencia de que el nivel de rentabilidad exigido por el precio se haya sostenido nunca por más de un trimestre.

El blend ponderado da $836.60 por acción, un 18.7% por debajo del precio de mercado ($1,029.18) — una brecha de magnitud parecida a la de JPM (−19.9%), lo que en principio sugeriría una conclusión similar: "banco de primera línea, precio exigente". Pero vale la pena ser explícitos sobre una diferencia real entre ambos resultados que el número final, por sí solo, no muestra: en JPM, la brecha final surgió después de corregir dos métodos que estaban mal construidos (Sección 13 del informe JPM) y, una vez corregidos, cinco de los seis métodos convergieron en una banda razonablemente angosta. En Goldman, no hubo errores de construcción que corregir —el DDM ya arrancó con payout total, el RIM ya ancló el ROTCE en el TTM en vez de en el pico trimestral— y aun así los métodos NO convergen: el valor esperado ponderado por probabilidad explícita de los dos métodos intrínsecos (DDM y RIM promediados por escenario, ponderados 25% Bear / 45% Base / 30% Bull) da $677.12 por acción, un 20.6% por debajo del blend ponderado final ($836.60) — una brecha entre "lo que dicen los modelos que proyectan desde cero" y "lo que dice el blend que incorpora mercado/peers/consenso" que no tiene equivalente tan marcado en el informe de JPM. La lectura más honesta no es que un grupo de métodos esté "equivocado" y el otro "en lo cierto": es que Goldman, a diferencia de JPMorgan, todavía no acumuló el historial de rentabilidad sostenida que le permitiría a un modelo intrínseco reconciliarse con lo que el mercado —y su par más directo, Morgan Stanley— ya le reconocen.

14 — Limitaciones del Modelo

Qué asume este análisis, y dónde puede fallar